Las compañías deben garantizar los recursos para financiar los activos que permitan el normal funcionamiento del negocio. En aquellos escenarios donde la generación interna de fondos no sea suficiente para cubrir las exigencias de caja por demandas de capital de trabajo o inversiones en CapEx (inversiones en activos fijos), se debe recurrir a fuentes externas, principalmente recursos de accionistas o deuda. La evaluación constante del retorno que generan las inversiones en los activos operacionales en contraste con el costo inherente a las fuentes de financiación utilizadas permitirá evidenciar si las compañías están generando valor o, en su defecto, destruyéndolo.
Los equipos gerenciales se enfrentan constantemente a decisiones de operación, de inversión y de financiación, las cuales en su conjunto deben propender por la generación continua de valor, la cual se enmarca en escenarios de incremento en los ingresos operacionales junto con eficiencias en las estructuras de costos y gastos, menores esfuerzos para reponer el capital de trabajo y optimizaciones en el costo de las fuentes externas de financiación. De esta forma, se logrará expandir la capacidad de generación de caja operativa y el efectivo generado por la operación, estructurando paralelamente estrategias para financiar los activos operacionales que conduzcan a la búsqueda de una estructura óptima de capital orientada a la optimización del costo de los recursos externos (Informes Sectorial).
Existen diversas maneras de evaluar el rendimiento del “core” del negocio empresarial, siendo el EBITDA el inductor principal en este frente. Las ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones (EBITDA por sus siglas en inglés) refleja la “caja” operativa que genera una compañía. Se debe ser cuidadoso con la diferenciación que se presenta en finanzas entre caja y causación, por lo que técnicamente, el EBITDA es causación que eventualmente reflejará movimientos de caja en la medida en que se honren las cuentas por pagar y se materialicen las cuentas por cobrar. En este sentido, luego de tener en consideración cuentas como amortizaciones y depreciaciones y de descontar el pago de impuestos, se obtiene el resultado operativo neto después de impuestos (NOPAT por sus siglas en inglés), inductor clave para el monitoreo de la generación de valor (Relación EBITDA y Capital de Trabajo, Aspectos que Debe Tener en su Cabeza el Líder Empresarial del Mañana).
La relación entre el NOPAT y los activos operacionales utilizados para la generación de este resultado operativo permite obtener el ROIC. El retorno sobre el capital invertido (ROIC por sus siglas en inglés), refleja la rentabilidad operativa después del pago de impuestos generada en un periodo específico. Es importante considerar que, como el indicador incluye cuentas del estado de resultados y del balance general, se debe tomar un NOPAT a 12 meses para su adecuada relación con las cuentas del balance que conforman los activos operacionales, los cuales cubren el saldo de capital de trabajo y de activo fijo neto en un corte financiero específico.
Ahora bien, la financiación de los activos operacionales conlleva a buscar fuentes externas en caso de que no se generen los fondos internos suficientes. En las fuentes externas de financiación se encuentran la deuda y los recursos de accionistas. Una adecuada estrategia de financiación debe garantizar los recursos necesarios para la normal operación de una compañía al menor costo posible. El costo promedio ponderado de capital (WACC por sus siglas en inglés), refleja el costo de las fuentes de financiación utilizadas por una compañía luego de ponderar la participación que tiene cada una de ellas en la estructura total de capital. Por definición, de acuerdo con el orden de prelación de pagos, el costo de la deuda es más barato que el costo del patrimonio, por lo que una compañía que se financie en mayor parte con recursos de accionistas tendrá un costo de capital más elevado. Además de que la deuda es una fuente de financiación más barata que el equity, existe una serie de beneficios inherentes al apalancamiento financiero, como lo son los escudos fiscales (Confianza de Empresarios e Inversionistas Continuó Decreciendo en Abril de 2023).
Es en este punto que las compañías deben evaluar si el ROIC está siendo superior al WACC, lo que les permitirá tomar decisiones en los frentes operacionales, de inversión y de financiación. Las compañías valen en función de su capacidad de generación de caja. Aplica para métodos de valoración de empresas como el de flujos de caja descontados, así como para indicadores de monitoreo de generación de valor, como el ROIC. En la medida, por ejemplo, que una compañía logre expandir su EBITDA con menores recursos invertidos en capital de trabajo, será señal de creación de valor, lo cual se deberá contrastar con el costo de financiación de los activos operacionales.
Menores recursos invertidos en capital de trabajo, medidos por una participación relativa inferior con respecto a los ingresos (productividad del capital de trabajo), implica poner la “lupa” de la compañía no sólo en la generación de ventas, sino en agilizar la dinámica de recaudo o volver más eficientes los procesos productivos de tal forma que se logre materializar los inventarios de manera más rápida. También existen otros caminos, como buscar la financiación de la operación con clientes o con los proveedores. En otras palabras, una compañía que tenga unos niveles de reposición de capital de trabajo bajos será más atractiva desde el punto de vista de generación de valor.
La comparación entre el ROIC (expresado en porcentaje de retorno) y el WACC (expresado como un porcentaje del costo ponderado de las fuentes de financiación), reflejará si la compañía en el momento de análisis y evaluación está generando o destruyendo valor. Se generará valor en escenarios donde el ROIC supere el WACC y se destruirá en escenarios donde suceda lo contrario. Desde la visión empresarial existen inductores de gestión en ambos componentes de una de las tantas fórmulas que permite medir la generación de valor (ROIC vs WACC). Por un lado, logrando expandir la capacidad de generación de caja (EBITDA), y por otro, materializando mayores eficiencias en la conformación de la estructura de capital.
Alfredo Carreño Toro
Director de Estructuración Inercia Valor Banca de Inversión
Correo: acarreno@inerciavalor.com
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